春節假期過后第一周，債市就迎來超預期的走牛行情。上周，10年期國債收益率從2.9219%下行2.76個基點至2.8943%。

春節之前，多項利好經濟的政策迭出，市場由此預期債券市場會因經濟的恢復而走低。不過，春節之后第一周，債券市場并未如市場預期下跌，反倒做多情緒在持續。

分析人士認為，經濟修復“強預期”下，債市走熊的邏輯可能已被提前充分交易，“股債蹺蹺板效應”以及資金面邊際轉松主導了節后一周交易行情。

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債市強于預期

上周，債市走出一波強勁行情。10年期國債收益率從2.9219%下行2.76個基點至2.8943%；10年期國開債收益率從3.0835%下行2.91個基點至3.0544%。10年期國債期貨主力合約收盤價從100.35元上行0.66元至100.355元。

春節后資金維持緊平衡，與此同時，PMI數據重回榮枯線之上，但債市走勢明顯強于預期，背后原因為何？

流動性充裕是債市走強的原因之一。盡管央行回籠大量流動性，但節后資金面并未出現明顯收緊。Choice數據顯示，從1月28日到2月3日，DR001利率下行了42.7個基點至1.3%，DR007下行16.3個基點至1.8%，R001下行34.0個基點至1.4%。

“上周央行呵護流動性取向明顯，資金面維持了平穩狀態，因此，市場情緒不錯。”一位交易員說。

不過，在海通證券固定收益首席分析師姜珮珊看來，節后第一周產出需求數據呈現了弱改善，顯示后續經濟復蘇高度仍待驗證。而節前復蘇預期的交易已經較為充分，且1月PMI數據并未大幅超預期。再加上節后套保盤離場，帶動了國債期貨走強、現券走暖，疊加股市走弱、資金面邊際轉松等方面的因素，債市迎來了喘息。

中信證券首席經濟學家明明也認為，考慮到1月和2月的基本面數據將集中在3月公布，在市場對于信貸開門紅的較強預期下，實際數據或難以在債市引起較大的沖擊，而利率在數據公布前交易悲觀預期，數據公布后則可能走出利空出盡后的行情。

此外，近幾日信用債的配置盤入場痕跡也越來越明顯，這也支撐了債市回暖。券商追蹤數據顯示，上周信用債收益率曲線整體下行，除3年期AAA、AA+、AA、AA-評級債券分別上行3、2、4、7個基點外，其余均有所下行。

一位債券基金經理透露，年初往往會有配置盤搶先入場，債券作為息票資產，早配置早受益的觀念一直都在，目前入場短久期信用債的位點合適。

降息概率走低

此前兩月，市場一直對降息抱有較強預期，不過這一預期皆落空。對于后續貨幣政策走向，多位業內人士表示，2023年全年將會采用更多結構性貨幣政策，精準支持實體經濟，在寬信用正在逐步推進的背景下，短期內降息概率偏低。

天風證券固定收益首席分析師孫彬彬認為：首先，宏觀政策跨周期與逆周期調節需要相結合，政策當局仍然珍惜正常的宏觀操作空間。其次，從必要性角度考慮，當前PMI數據指向制造業、非制造業預期指數大幅回升，企業信心明顯回暖；從票據利率角度觀察，1月至今票據利率走勢持續回升，預計新增信貸偏強。因此，當前通過降息穩預期和提信心的必要性不大。

“最后，從貨幣政策效力角度考慮，總量貨幣政策的效力實際有限，預計央行接下來會強化結構性貨幣政策工具和政策性金融工具運用?！睂O彬彬說。

華創證券投資顧問部總經理屈慶也表示，從珍惜貨幣政策的空間來看，央行對降息會有猶豫。從絕對水平看，我國的基準利率，例如7天逆回購利率、MLF利率確實不高，準備金率也較之前高位有明顯的下行，因而我國的基準利率向下的空間比較小。

“央行對結構性工具寄予了更多的期待。結構性工具更具有針對性，精準性，也可以避免‘大水漫灌’的效應。如果要降息，也可能體現為結構性工具的降息，例如某類再貸款的利率降息?！鼻鼞c說。

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