原標(biāo)題：獸藥生產(chǎn)商生泰爾再?zèng)_IPO，此前存在問(wèn)題仍在，“捆綁”中牧集團(tuán)撐規(guī)模致毛利率大滑坡

近日，北京生泰爾科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“生泰爾”）更新了招股書(shū)。此次IPO生泰爾擬募資約5.63億元，除了3.79億元將用于獸用生物制品GMP基地建設(shè)一期項(xiàng)目外，其余資金分別用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

值得一提的是，此次IPO并非生泰爾首次闖關(guān)。2017年9月，生泰爾便提交過(guò)招股書(shū)擬登陸創(chuàng)業(yè)板，但2019年6顯示IPO并未通過(guò)。

此前，生泰爾曾因銷(xiāo)售模式、毛利率、推廣費(fèi)用等問(wèn)題被重點(diǎn)問(wèn)詢，不過(guò)時(shí)隔四年再度闖關(guān)老問(wèn)題卻依然存在。與此同時(shí)，生泰爾還有不少新疑問(wèn)待解，包括公司對(duì)中牧集團(tuán)銷(xiāo)售額大增且銷(xiāo)售折扣較大、產(chǎn)能不飽和就募資擴(kuò)產(chǎn)等。

主營(yíng)毛利率不穩(wěn)定，2020年下滑10%

資料顯示，生泰爾主要從事獸用藥品及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，公司主要產(chǎn)品包括獸用中藥、獸用疫苗、預(yù)混合飼料、獸用化藥等，廣泛應(yīng)用于禽類(lèi)、畜類(lèi)、水產(chǎn)、寵物等疾病的預(yù)防、治療及生產(chǎn)性能改善。其中，獸用中藥為公司核心產(chǎn)品，營(yíng)收占比超5成。

財(cái)務(wù)方面，2018年至2021年上半年，生泰爾的營(yíng)業(yè)收入分別約為4.97億元、5.16億元、5.6億元和3.61億元；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別約為5877.56萬(wàn)元、3403.37萬(wàn)元、9155.08萬(wàn)元和6755.6萬(wàn)元。

雖然報(bào)告期內(nèi)生泰爾的營(yíng)利呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，然而公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率卻極其不穩(wěn)定，分別為60.58%、62.12%及50.49%和52.2%，特別是2020年的毛利率下滑超10%。其中，獸用中藥2019年的毛利率為69.55%，而2020年僅為60.04%。

對(duì)于主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率下滑的原因，生泰爾給出了兩點(diǎn)解釋?zhuān)环矫嫦凳苄鹿诜窝滓咔橛绊懀S芩提取物、板藍(lán)根等主要中藥材供求失衡導(dǎo)致的原材料價(jià)格大幅上漲；另一方面，經(jīng)銷(xiāo)商中牧集團(tuán)銷(xiāo)售收入占比提高，引起整體毛利率下降。

給予銷(xiāo)售折扣，“捆綁”中牧集團(tuán)

2020年，生泰爾主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率下滑與對(duì)中牧集團(tuán)銷(xiāo)售額大幅增加且提供銷(xiāo)售折扣不無(wú)關(guān)系，同時(shí)這一情況是否具有可持續(xù)性也引發(fā)監(jiān)管質(zhì)疑。

生泰爾的主要客戶包括中牧集團(tuán)、溫氏股份、正大集團(tuán)等大型企業(yè)。2018年至2021年上半年，公司向前五大客戶的銷(xiāo)售收入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為21.6%、22.59%、48.27%和51.07%。值得注意的是，中牧集團(tuán)為2019年生泰爾的新增大客戶，銷(xiāo)售金額約為2313.74萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入占比為4.48%，位列公司第三大客戶。而2020年，生泰爾對(duì)中牧集團(tuán)銷(xiāo)售額猛增至1.79億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的31.92%，也取代了溫氏股份，成為公司第一大客戶。

據(jù)天眼查APP顯示，中牧集團(tuán)成立于1982年，系中央企業(yè)中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展集團(tuán)有限公司的全資子公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)之一為獸藥經(jīng)營(yíng)。

此外，生泰爾采取直銷(xiāo)為主、經(jīng)銷(xiāo)為輔的銷(xiāo)售模式。2018年至2021年上半年，公司經(jīng)銷(xiāo)模式下的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為23.07%、22.18%、38.16%和43.22%。經(jīng)銷(xiāo)模式呈現(xiàn)逐年遞增主要是2019年下半年公司與中牧集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，經(jīng)銷(xiāo)收入占比大幅提高。

看似新增的第一大客戶給生泰爾提高了營(yíng)收規(guī)模，然而背后卻是公司大幅度讓利導(dǎo)致毛利率下滑。2019年及2021年上半年，中牧集團(tuán)的毛利率分別為34.18%、28.59%和37.12%，低于直銷(xiāo)模式毛利率。

從銷(xiāo)售價(jià)格來(lái)看，生泰爾確實(shí)給了中牧集團(tuán)很大折扣。以生泰爾銷(xiāo)量較大的獸用中藥粉散劑為例，報(bào)告期內(nèi)平均銷(xiāo)售價(jià)格為171.59元/千克、163.89元/千克和135.33元/千克，2019年及2020年向中牧集團(tuán)平均售價(jià)僅為99.67元/千克、89.29元/千克，價(jià)格較低；而其他客戶平均售價(jià)為169.43元/千克、161.78元/千克。

可以看出，生泰爾引入中牧集團(tuán)并給予其較大的銷(xiāo)售折扣，從而使得公司主要產(chǎn)品平均單價(jià)均出現(xiàn)一定程度下降。也因此，深交所要求生泰爾說(shuō)明與中牧集團(tuán)合作背景及定價(jià)依據(jù)、給予較大銷(xiāo)售折扣的合理性。

對(duì)此，生泰爾在回復(fù)函中解釋?zhuān)捎谥心良瘓F(tuán)的經(jīng)銷(xiāo)體系承擔(dān)了面向中小型客戶的市場(chǎng)推廣、渠道維護(hù)等費(fèi)用，公司將直銷(xiāo)模式下需承擔(dān)的渠道維護(hù)、市場(chǎng)推廣等費(fèi)用支出直接在向中牧集團(tuán)的產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格上給予折扣，主要銷(xiāo)售折扣確定依據(jù)為公司與中牧集團(tuán)合作前兩年公司的平均銷(xiāo)售費(fèi)用率約為30%。

產(chǎn)能利用率連年不飽和，卻仍募資擴(kuò)產(chǎn)

繼上次IPO被否時(shí)推廣費(fèi)用的真實(shí)性被追問(wèn)之后，生泰爾市場(chǎng)推廣費(fèi)從2018年的6200.11萬(wàn)元驟降至2021年上半年的717.61萬(wàn)元，降幅為88.42%。對(duì)于公司市場(chǎng)推廣費(fèi)大降的原因，生泰爾表示，主要系公司由之前的直銷(xiāo)模式為主轉(zhuǎn)為通過(guò)戰(zhàn)略合作伙伴中牧集團(tuán)銷(xiāo)售的經(jīng)銷(xiāo)模式為主。

需要指出的是，此次募資中有近7成的資金將用于包括活疫苗車(chē)間、滅活疫苗車(chē)間等在內(nèi)的生物制品GMP基地建設(shè)一期項(xiàng)目，建成后將形成年產(chǎn)8億毫升滅活疫苗、18億羽（頭）份活疫苗的生產(chǎn)能力。可事實(shí)卻是，生泰爾活疫苗、滅活疫苗的產(chǎn)能利用率連年不飽和，且2021年上半年僅為81.79%、81.05%。

此外，生泰爾營(yíng)收占比超6成的獸用中藥、獸用化藥的產(chǎn)能利用率在今年上半年僅有61.52%、61.27%，從2019年起皆處于不飽和狀態(tài)。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，生泰爾未有任何長(zhǎng)短期借款，同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債率較低，分別為21.59%、13.31%、13.22%和11.97%，公司償債能力較強(qiáng)。不過(guò)，此次IPO中生泰爾仍將募資8000萬(wàn)元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

關(guān)鍵詞： 獸藥 生泰爾